1. 引言
2024年9月，修改后的《慈善法》正式开始施行，同时也标志着这部以发展慈善事业、规范慈善活动为宗旨的法律正式步入第八个年头。八年以来，尽管中国慈善取得了诸多令人欣喜的进步，但也应当看到，国内慈善事业并没有像预期那样实现蓬勃发展。慈善组织的透明度和公信力建设依旧任重道远，面向慈善捐赠的部分优惠性政策至今难以落地，作为创新形式的慈善信托仍然曲高和寡，难以进入寻常百姓家[1]。种种遗憾和不足的背后，是现阶段慈善立法和监管政策的缺漏。它们的存在，成为了我国慈善事业高质量、可持续发展的绊脚石。
梳理既有的问题，笔者认为，必须要从解决慈善组织的困境入手。以基金会为代表的慈善组织不仅在慈善资源的汇集、链接和运用中扮演着至关重要的枢纽角色，而且在行善氛围的营造、慈善文化的传播以及慈善行业的建设中发挥着中流砥柱的作用[2]。也正因此，解决慈善组织的问题，将成为完善慈善法律法规体系、保障慈善事业发展外部环境的重要突破口。
现阶段，我国慈善组织受到以《慈善法》为核心的一系列法律法规以及政策文件的约束。这些文件明确了慈善组织的地位、功能和权利义务，对其规范有序发展起到了积极的促进作用。然而值得注意的是，在现行的法律法规体系中，慈善组织的投资活动1是一个长期被边缘化的议题。作为慈善组织三大职能(筹资、投资、资助)之一，投资在《慈善法》中所涉及的条款仅有一条，占比不到1%。另外，即便现存的其它规范性文件对慈善组织投资活动做出部分要求，其实施效果也不容乐观。研究发现，我国慈善组织投资普遍保守乃至不作为，2/3的基金会只存款不投资，行业平均投资收益率不到2% [3]2。大量善款“沉睡”在银行金库中，不仅造成慈善资源的浪费，而且不利于慈善行业的可持续发展。笔者认为，对于慈善行业的消极投资及其背后过度谨慎保守的非正常氛围，立法和政策上的缺陷难辞其咎。
基于上述事实，本文试图从慈善组织可持续运作的角度出发，通过对现行法律法规和政策文件的梳理与探讨，阐明现阶段我国慈善组织投资立法中的缺漏和不足，并针对这种现状给出针对性建议。文章剩余部分将通过以下形式展开：首先，探讨慈善组织投资活动的重要性、现状以及存在的问题。其次，梳理目前涉及慈善组织投资活动的法律法规和政策文件，分析其内在逻辑以及历史渊源，并揭示目前存在的缺漏和争议之处。最后，根据上述分析，为未来的慈善政策制定以及慈善修法工作提出针对性建议。
2. 慈善组织投资的价值和现状
2.1. 慈善组织投资的意义和价值
投资一直是慈善组织的基本职能之一。除了筹款和资助，实现善款的保值增值是慈善组织管理人员的使命。作为一种造血机制，投资有助于慈善组织保证资金的持续性，更好地帮助到特定目标人群。相反，消极投资不仅不利于慈善目标实现，而且会危及慈善组织自身的生存。以诺贝尔基金会为例，根据创立者遗嘱，自1901年起，该基金会只投资“安全证券”(银行存款与公债)，资产流失近2/3。直到1953年限制被打开，基金会投资范围扩展至股票、房地产、另类投资等，资产从最初的3100万瑞典克朗增长到2023年的40.92亿瑞典克朗，翻了100多倍3。可以说，正是积极投资确保了诺贝尔奖历经百年依旧长盛不衰。
在通货膨胀导致的货币贬值以及经济形势恶化引发的收入波动威胁下，通过积极投资，慈善组织能够保持经济来源的稳定性，避免因政府政策调整和捐赠人意愿改变陷入被动[4]。另外，积极投资也有利于为基金会为主的慈善组织创造优越的发展环境[5]。仅以新近的2022年数据为例，根据我国基金会的资产规模测算，如果提高基金会平均投资收益率1%，则每年能够为慈善行业创造数十亿元的收入。这笔资金不仅能够服务于慈善目的之实现，而且能够为行业基础设施建设及其影响力扩大提供资源。总之，积极开展投资活动对于慈善组织和慈善行业来说不仅是可能的，而且是道德的和极为必要的[6]。
2.2. 我国慈善组织投资活动现状
尽管投资与慈善组织的生存发展休戚相关，现阶段多数慈善组织对投资依旧持有漠不关心的态度。以基金会为例，从总体水平看，我国基金会普遍对投资的重要性认识不足，其慈善资产管理工作长期严重滞后却又一直被忽略。根据中国慈善资产管理论坛发布的近期数据，我国2/3的基金会只存款不投资，行业平均投资收益率不到2%。更具体的，业绩较为突出的TOP 50基金会在投资收益率方面只有保险行业投资收益率一半略强，且大幅低于全国社保基金投资收益率，有时甚至低于通货膨胀率[3]。在此背景下，无论负责具体项目执行的一线组织，还是更具议题发起能力的行业枢纽组织，都对投资这一重要而又迫切的问题保持着一种不寻常的缄默，使部分业内人士将慈善组织投资讽刺为“房间内的大象”4。
上述问题的出现，是制度设计缺陷和行业建设不足共同导致的结果。诚然，以基金会为代表的慈善组织普遍缺乏专业的投资人员和投资能力，许多业内人士对于慈善资产保值增值也存在不少偏见和误区[7]。但不容忽视的事实是，法律法规和政策设计上的缺漏也是导致慈善组织资产管理不力的重要原因。后续分析将指出，这些缺漏的存在意味着慈善组织的投资活动同时失去了法律和政策层面上的鼓励、支持与引导。
3. 慈善组织投资立法的基本情况
自1988年以来，我国颁布了一系列规范慈善组织投资活动的法律、法规和政策，具体如表1所示。这些规范性文件明确了慈善组织投资的范围、原则、形式等，为其开展投资活动提供了行动准则。从其沿革来看，规范慈善组织投资活动的文件规定越来越细致。
Table 1. Laws, regulations, and policies related to investment activities of charitable organizations in China
表1. 我国规范慈善组织投资活动的法律、法规和政策
年份 |
机构 |
名称 |
涉及慈善组织投资活动的内容 |
1988 |
国务院 |
《基金会管理办法》 |
不得经营管理企业； 可以购买债券、股票等有价证券； 购买股票额不得超过该企业股票总额的20%。 |
1995 |
中国人民银行 |
《关于进一步加强基金会管理的通知》 |
保值及增值必须委托金融机构。 |
1999 |
全国人大 |
《公益事业捐赠法》 |
按照合法、安全、有效的原则，积极实现捐赠财产的保值增值。 |
2004 |
国务院 |
《基金会管理条例》 |
应当按照合法、安全、有效的原则实现基金的保值增值； 基金会理事会违反本条例和章程规定决策不当，致使基金会遭受财产损失的参与决策的理事应当承担相应的赔偿责任。 |
2012 |
民政部 |
《关于规范基金会行为的若干规定(试行)》 |
委托投资，应当委托银行或者其他金融机构进行； 可用于保值增值的资产限于非限定性资产、在保值增值期间暂不需要拨付的限定性资产； 不得向个人、企业直接提供与公益活动无关的借款。 |
2016 |
全国人大 |
《慈善法》 |
为实现财产保值、增值进行投资的应当遵循合法、安全、有效的原则； 投资取得的收益应当全部用于慈善目的； 慈善组织的重大投资方案应当经决策机构组成人员三分之二以上同意； 政府资助的财产和捐赠协议约定不得投资的财产，不得用于投资； 慈善组织的负责人和工作人员不得在投资的企业兼职或者领取报酬； 前款规定事项的具体办法，由国务院民政部门制定。 |
2018 |
民政部 银监会 |
《慈善组织保值增值投资活动管理暂行办法》 |
全部涉及。 |
2024 |
全国人大 |
《慈善法》(修正案) |
与2016版《慈善法》内容保持一致。 |
不难发现，从最早的《基金会管理办法》到最新修正的《慈善法》，相关法律法规对慈善组织投资活动的规范越来越精确。2016年施行的《慈善法》明确规定了慈善组织投资的原则、慈善资产投资收益的用途、投资方案的制订规则方法等，且这些条款在最新版的《慈善法》中也得到了保留，从而为慈善组织的投资行为明确了底线和红线。2018年实施的《慈善组织保值增值投资活动管理暂行办法》对慈善组织投资活动的规定最为明确，要求最为详实。该办法涉及慈善组织投资的范围、具体操作规范以及外部监督管理要求，对于进一步规范慈善组织投资活动、防范慈善财产运用风险、促进慈善组织持续健康发展具有非常重要的推动作用[8]。
总体而言，现阶段规范慈善组织投资活动的法律和政策框架较为完善，但从内容来看要求相对宽松。即便是要求最为细致的《慈善组织保值增值投资活动管理暂行办法》，大部分条款也都是原则性的。从这种意义上说，法律法规对于慈善组织的投资活动并没有做太多太细的统一规定。不过，政策上的松弛未必是利好消息。尤其是在大量慈善组织普遍投资素养较低、缺乏投资专业人才且又缺乏资产管理意识的情况下，这种宽松的环境令人喜忧参半。尤其值得注意的是，现行立法对于慈善组织保值增值活动的部分规定仍存在争议和缺漏之处，它们客观上成为慈善组织投资不力的重要推手。
4. 慈善组织投资活动的立法争议
4.1. 争议一：慈善资产的定位和属性问题
从捐赠关系来看，慈善财产独立于捐赠者、受赠者和受益者任何一方。首先，慈善财产脱离于捐赠者。当捐赠财产完成从捐赠者向慈善组织或慈善信托计划的转移时，其已成为慈善财产，不能再返还于捐赠者。其次，受赠者对慈善财产不享有完全物权。例如作为重要的受赠主体，慈善组织在接受捐赠后不能随意处分捐赠财产，必须按照合同约定将捐赠财产用于慈善目的；慈善信托的受托人在接受委托后，对信托财产拥有的也只是管理和处分权，而非实质上的所有权。最后，受益者享有要求受赠者给付的诉权，但不得对慈善财产强制执行[9]。因此，慈善财产没有明确的所有权人。
然而，慈善财产本质上又不同于一般意义上的无主物。慈善财产没有所有人的根源在于所有权概念和原理的适用存在困境。在法律属性上，慈善财产类似于信托财产，是独立目的之财产，归属于社会[10]。这一点在我国《公益事业捐赠法》和《刑法》中也得到了相应的明确5。根据这两部法律，慈善组织的财产是社会公共财产，不为国家、集体或者个人任何一方所单独拥有。但是实践经验表明，这种规定不但带来了所有人的缺位，而且造成了慈善资产投资人的责任模糊。
“社会公共财产”这一概念在其它法律法规中很少见，绝大多数国人的头脑中也并没有“社会公共财产”这一观念。究其实质，以基金会为代表的慈善组织是慈善财产的受托人，实质上对作为社会公共财产的慈善资产负有保值增值责任。但是基金会等慈善组织作为社会公共财产受托人的定位，无论在法律文本中，还是在慈善行业从业者的观念中都相当淡薄。尤其是在慈善财产的投资方面，人们对慈善组织作为受托人应当享有的权利和承担的义务是极其模糊的。这使得多数慈善组织在实现资产保值增值方面大多依靠自觉6。
4.2. 争议二：慈善组织投资活动的强制性问题
有关慈善组织投资活动的法律条款中，争议最大的之一便是慈善组织投资活动的强制性问题。从1999年颁布的《公益事业捐赠法》到2016年出台的《慈善法》，其对于以基金会为代表的慈善组织在投资活动方面的约束力有所不同。《公益事业捐赠法》第十七条规定：“应当严格遵守国家的有关规定，按照合法、安全、有效的原则，积极实现捐赠财产的保值增值。”《基金会管理条例》第二十八条规定：“应当按照合法、安全、有效的原则实现基金的保值、增值。”而到了2016年慈善法，相关表述却变成了：“为实现财产保值、增值进行投资的，应当遵循合法、安全、有效的原则。”该条款在2024版《慈善法》当中也得到了保留。
依照前两部法律法规的规定，从身份来说，基金会等慈善组织是社会公共财产的受托人。在保证慈善目的实现的前提下，实现慈善资产保值增值是其应尽的义务。而依据《慈善法》的规定，投资对于慈善组织不再构成一种强制约束，退格成为了慈善组织在慈善资产管理当中的一种选项。换言之，慈善组织在实际运作当中并不必然需要投入专门的时间精力实现慈善资产的保值增值。这种法律要求上的放宽虽然在表面上降低了慈善组织面临的监管压力，使其能够专注于日常运作和资源开拓，但客观上也同步减少了慈善组织开展资产管理活动的外部推力，加速了整个社会慈善资产的价值流失。值得一提的是，1999年《公益事业捐赠法》所规定的“应当按照合法、安全、有效原则实现捐赠财产的保值增值”虽然具有法律上的强制性，但仍然是普遍性、原则性意义上的，并没有像公募基金会资金使用那样做出精确到比例的具体规定7，从而在实际操作中给慈善组织保留了较大的自主空间，使慈善组织能够据其实际情况在投资策略上进行灵活调整。然而《慈善法》的相关规定使得基金会等慈善组织作为社会公共财产受托人本应承担的保值增值责任变得模糊，这是一种立法上的倒退。
4.3. 争议三：“合法、安全、有效”原则的合理性问题
目前涉及慈善组织投资活动的法律法规中，“合法、安全、有效”原则被反复提及。从1999年全国人大《公益事业捐赠法》，2004年国务院《基金会管理条例》到2024年新修改的《慈善法》，“合法、安全、有效”三原则成为了规约以基金会为代表的慈善组织投资活动的“圣经”。追溯其渊源，“合法、安全、有效”原则出自1999年4月发布的《中国青少年发展基金会资产管理暂行条例》。这三项原则后来为《公益事业捐赠法》所采纳。但从现在的眼光看，“合法、安全、有效”作为引导慈善组织实现资产保值增值的金科玉律存在明显的缺漏和不足。
其一，从资产管理的普遍要求看，“合法、安全、有效”原则并未突出“流动性”这个关键词，但流动性偏偏又是投资活动当中极为重要的。如果一家慈善组织的投资既很安全又有较高收益，但流动性很差，因无公开交易市场、参与投资者少等因素导致难以在短期内以合理价格顺利变现，以致影响了善款的及时拨付，将对慈善组织宗旨的实现造成损害8。
其二，相比投资者“忠实、勤勉、谨慎”的经典原则，“合法、安全、有效”似乎有因过度规避风险而自我束缚之嫌。从内在逻辑来看，“合法”自然是投资红线，但“有效”和“安全”两原则及其内在联系则就颇为微妙。一般来说，“有效”意味着实现资产的保值增值目标，是一种结果表述；而“安全”则更侧重于一种对投资方式或者投资习惯的描述。从语义上看，“安全”本就具有一定的模糊性。不同的慈善组织在规模和目标、资金来源和用途、理事和员工背景上都存在差异，其对投资风险的认识和承受能力自然有巨大的区别。“安全”和“有效”在投资语境下本身也有一定的包含关系。有效的投资必然在追求经济回报的前提下实现了合理的风险控制，故而是相对安全的。但修改前后的《慈善法》都选择单独强调安全原则这一事实，似乎暗示了立法者对慈善资产存在明显的风险厌恶倾向，后者不但违背有效投资的精神9，而且也可能是一种立法者过度神圣化慈善财产的表征10。这种认知上的偏狭使得实务工作者在进行慈善资产管理时“束手束脚”，监管机构以及社会公众对慈善组织投资行为“指手画脚”，其结果是慈善资产正常的保值增值受到严重影响。
4.4. 争议四：部分资产投资的限制性问题
早在2016版《慈善法》第五十四条中，立法者就已设置对慈善组织投资的限制性条款：“政府资助的财产和捐赠协议约定不得投资的财产，不得用于投资。”该条款在最新修改的《慈善法》第六十一条当中也得到了完整的保留。
出于尊重捐赠人意愿的目的，对于捐赠中约定不得投资的财产，投资的禁止性规定是合情合理的。而“政府资助财产不得投资”的规定，则包含一定的诱导性质。如果说“政府资助财产”并没有“高人一等”，那么这种规定的出台，背后则包含着强烈的暗示意味：源自政府资助的慈善财产有别于一般意义上的慈善资产，政府并不鼓励和支持慈善资产的投资行为。这种规定恰如法律对慈善组织的投资活动不再进行强制约束一样，不仅不利于慈善组织和慈善行业的健康成长，而且会持续性地误导社会公众，使“慈善组织投资”难以脱离诸多负面事件建立起的负面印象，真正独立成一种合情合理的经济活动11。
值得商榷的还有对“不投资”的解释。现行法律法规中并没有关于“不投资”的明确定义。在慈善组织的财务报表中，“投资”科目不包括银行存款，银行存款利息也不记入“投资收入”科目，而是记在“其他收入”科目，这似乎说明银行存款并不严格属于慈善组织投资的范畴。然而就实际情况而言，银行存款的确是多数慈善组织进行慈善资产管理重要且唯一的方式。对于基金会等坐拥巨额社会财富的慈善组织来说，“不投资”往往就意味着将闲置资金存放在银行，并且《慈善法》规定的部分资产“不得用于投资”显然也并未将这条道路堵死。但从金融监管的角度来看，将政府资助金额的保值增值手段限定于银行存款无疑为关联方利益输送提供了渠道12，而这一点却并未在现行慈善立法当中得到充分考量。修改后的《慈善法》仅仅在第五十五条规定“慈善组织的负责人和工作人员不得在慈善组织投资的企业兼职或者领取报酬”，却依旧没有明确该条款中的“投资”是否包含银行存款。换言之，现行慈善法律法规在实质上将部分慈善资产的投资手段限定于银行存款，却并未充分防范其中可能发生的关联方利益输送问题。
4.5. 争议五：慈善组织的投资者身份问题
根据《证券法》、《证券投资基金法》以及2018年《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》，慈善基金等社会公益基金被视为“专业投资者”和“合格投资者”，天然被金融机构认为是可以投资任何高风险产品，不能享受“普通投资者”所享有的特别保护13。然而实际上，我国大多数慈善组织的风险识别和风险承受能力目前根本就达不到“合格投资者”和“专业投资者”所应有的资质和能力。多数基金会缺乏专业投资人员，而且依旧对慈善资产投资存在认知上的偏见和误区14。将基金会等慈善组织认定为“合格”“专业”投资者，相当于剥夺了这类组织在负面事件爆发时的求偿权利，既不尊重我国多数慈善组织发育迟缓的客观事实，也不符合促进慈善事业发展的实际需求。例如在2020年中国银行爆发的“原油宝事件”中，基金会等慈善组织无法像普通投资者那样，以投资者适当性管理严重不当为由要求起诉中国银行并要求赔偿损失15。
4.6. 小结
通过对上述慈善立法中争议和缺漏的分析，笔者认为：在现行法律法规体系中，慈善资产属性不明确，慈善资产投资缺乏硬性约束、投资原则不合理、部分资产在投资中的区别性对待以及对基金会等慈善组织投资者身份的不恰当定位等问题，使慈善组织的投资责任得不到明确，慈善资产的保值增值活动得不到支持，其结果是现阶段基金会等慈善组织缺乏积极开展投资活动的激励和保障，慈善组织投资者普遍保守且不作为，投资业绩长期不合格。
5. 对于完善慈善组织投资活动的立法建议
要想改变现阶段慈善组织投资的非正常氛围，首先要从法律困境的解决开始。基于前文中的分析，本文对完善慈善组织投资的法律法规提供以下五点建议。
5.1. 明晰慈善资产的属性和所有权
慈善财产作为社会公共财产而所有权人不明确的特殊属性，客观上使慈善组织对于其保值增值的托管意识较为淡薄。对此有学者认为，在我国公共产权和私人产权“两分法”背景下，应当把慈善组织的产权属性从公共产权属性里提炼出来。在既有的法律框架内，慈善组织的产权属性应属于社会产权下的慈善组织法人所有权(或财产权)16。除了明确慈善财产的所有权属性，未来的慈善法修法工作还有必要对慈善财产的社会公共财产属性进行明确界定。
5.2. 明确慈善组织的投资义务
慈善组织作为慈善财产的受托人，不仅有权利，而且有义务通过积极投资实现慈善财产的保值增值，以避免慈善资源的浪费。因此建议未来《慈善法》修法中将有关慈善资产保值增值的表述与《公益事业捐赠法》《基金会管理条例》等的相关规定保持一致，即“慈善组织应当按照合法、安全、有效的原则实现资产的保值、增值。”
5.3. 调整“合法、安全、有效”原则
“合法、安全、有效”原则的诞生有其特定的历史背景，但从今天的眼光看，用这三项原则规约慈善组织投资活动存在部分缺陷17。“安全”作为一个约束投资活动的基本原则同“有效”具有内生的包含关系，而对“安全”的过分强调既不符合有效投资原则，也不利于社会公众对慈善财产的价值属性形成客观理性的认识。另外，“合法、安全、有效”原则也并不能突出在投资活动和资产运作中最为关键的流动性原则。因此本文参考中国慈善资产管理论坛的建议，将既有的三项原则调整为“合法、流动、有效”，同时增添“确立投资风险控制机制”的内容。
5.4. 取消对政府资助财产的单独投资限制
建议取消《慈善法》中有关“政府资助财产不得用于投资”的单独规定。尽管政府资助资产是纳税人创造的财富，然而慈善资产的属性不应据其来源分三六九等。一旦捐赠行为发生，善款自然而然地上升成为社会公共财产的一部分，其最终目的都是服务于社会公益慈善事业。除非捐赠合同另有约定，否则不应对部分善款在投资方面区别对待，避免对从业人员以及社会公众造成“慈善组织投资有害”的错误诱导，同时也有助于更好地防范慈善资产管理过程中的利益输送问题。
5.5. 合理定位慈善组织的投资者身份
现阶段，调整《证券法》《投资基金法》等法律中有关基金会等慈善组织“专业投资者”“合格投资者”身份认定的条款是有必要的。实践证明，目前我国多数慈善组织仍不具备专业投资者与合格投资者的风险识别和风险承担能力。相较之下，将以基金会为代表的慈善组织认定为“普通投资者”更有助于保障其在面临投资损失时的求偿权。
6. 总结与展望
金融学常识告诉人们，对于任何组织来说，长期稳定的收益并不能通过保本实现，而是要通过科学的资产配置和合理的风险控制来实现18。对于慈善组织而言，通过积极、专业的投资实现慈善资产的保值增值，对组织生存、慈善目标实现和行业的发展都有不可替代的意义。为此，在进行慈善制度的顶层设计时，可以从完善立法切入，追求现有慈善组织投资不积极的破局。
这不禁让人联想到国内保险行业投资监管政策的沿革。经过十多年的改革和努力，我国保险资金的运用初步实现了多元化的资产配置状态。以1部《保险法》、5部行业部门规章、66个规范性文件、7个监管口径为基础，保险行业找到了自己的投资原则：坚持稳健审慎，坚持服务主业，坚持多元投资，坚持依法回归。从保险行业投资相关立法的历史演进中，我们至少可以获得的经验是：追求立法空间，让权利和义务回归本位。
纵观慈善组织投资相关法律法规的变迁，其总体趋势是限制性条款的减少。金融市场瞬息万变，新的产品和服务不断涌现，通过高频率的立法、修法和高强度的监管杜绝一切负面事件既不必要也无可能。立法和政府监管应当也必须给机构和行业留出足够的空间，更多起到“踩刹车”而不是“踩油门”的角色。
慈善组织投资的第一责任人是理事会，法律在强化其责任的同时，也要保留其应有的权力。要积极引导慈善组织明晰自身风险偏好，建立符合自身特点的投资管理制度，选择合理的投资手段和工具。从行业自身出发，慈善行业组织需要积极与金融行业携手，开展投资者教育，制定投资评价指数等团体标准，为慈善组织投资创造正常的工作氛围。归根结底，法律和政策对投资的监管，关键不是规定具体的投资手段，而是强化慈善组织理事会的责任，强制提高信息披露的透明度，鼓励成立专业性的行业组织，发挥行业自律作用，为慈善组织投资职能回归本位、做好“该做好的事”创造更加开阔和宽广的活动场域。
致 谢
感谢中国慈善资产管理论坛(CCAM)提供部分观点和数据资料。
NOTES
1实际上，“投资”这个词在国内实务界并不常用，更多见的是“资产保值增值”这个说法，它们本质上都指代慈善组织通过银行存款、购买股票和有价债券等开展的资产管理行为。“投资”是手段，“资产保值增值”是其目标或结果。一般来说，慈善组织面对社会公众时往往更倾向于使用“保值增值”这一比“投资”更具保护色的词语。
2值得注意的是，根据中国慈善资产管理论坛的进一步统计分析，2%仍是一个较为乐观的数字。如果按照实际情况调整计量方法，慈善行业调整后的平均投资收益率只有不到1%，甚至低于通货膨胀率。
3数据源自诺贝尔基金会2023年年报，网址：https://www.nobelprize.org/uploads/2024/04/annual-report-2023.pdf。
4汪徐秋林：《慈善资产保增值的两难现实》，南方周末，2019年3月7日，网址：http://www.infzm.com/contents/145705?source=131。
5《公益事业捐赠法》第七条规定：“公益性社会团体受赠的财产及其增值为社会公共财产，受国家法律保护，任何单位和个人不得侵占、挪用和损毁。”《刑法》第九十一条规定：“本法所称公共财产，是指以下财产：(一) 国有财产；(二) 劳动群众集体所有的财产；(三) 用于扶贫和其他公益事业的社会捐助或者专项资金的财产。”
6中华社会救助基金会秘书长胡广华曾谈到自己对于基金会投资的感悟：“这方面没有人让我们做，也没有人让我们不做，完全是靠团队的责任心。”出处：https://mp.weixin.qq.com/s/f4bfm2rPLz3LgUNB29zIkg。
7作为对比，《慈善法》对公募基金会慈善资产的使用做出了严格的比例限制。2024版《慈善法》第六十一条规定，在一般情况下，“具有公开募捐资格的基金会开展慈善活动的年度支出，不得低于上一年总收入的百分之七十或者前三年收入平均数额的百分之七十；年度管理费用不得超过当年总支出的百分之十。”
8引自中国证监会《证券期货投资者适当性管理办法》第十七条。
9世界上没有所谓最好的投资产品，任何投资都有风险，投资的本质就是通过管理风险获得收益，从而实现资产的保值增值。诚如那句风靡于投资圈的谚语所言，“拒绝承担任何风险本身也是一种风险(Taking no risk is a risk)。”
10诸多业内人士和社会公众一直认为，捐款“最为神圣”，“无法承受投资风险”。
11全良波：《深圳拟允许慈善资产炒股称确保资金安全遭炮轰》，羊城晚报，2014年3月27日，网址：http://finance.sina.com.cn/china/dfjj/20140327/073718630159.shtml。
122017年6月，银监会发布《关于进一步规范银行业金融机构吸收公款存款行为的通知》(〔2017〕30号)，第五条规定：“银行业金融机构办理公款存款业务，不得向公款存放主体相关负责人员赠送现金、有价证券与实物等；不得通过安排公款存放主体相关负责人员的配偶、子女及其配偶和其他直接利益相关人员就业、升职，或向上述人员发放奖酬等方式进行利益输送。”慈善组织虽不是公款存放主体，但也可能发生同样的问题。
13参见《证券法》第八十九条，《投资基金法》第八十八条，2014年证监会第105号令《私募投资基金监督管理暂行办法》，2016年证监会第130号令《证券期货投资者适当性管理办法》，2018年《关于规范金融机构资产管理业务的指导意见》。
14以高校基金会为例。诸多高校基金会理事会负责人为校领导，对基金会运营的实际参与和了解均有限。出于风险规避的目的，更倾向于将资产存放在银行。还有基金会负责人因早年流言，至今仍迷信“投资损失由理事赔偿”的错误认知。
15原油宝是一种基于交易平台的投资产品，通过与银行等机构合作，向个人投资者提供以原油期货价格为标的的投资产品。在2020年3月，由于多种因素影响，包括全球疫情爆发、石油产量过剩等，原油期货价格在一天内暴跌了近300%。这导致一些原油宝投资者的账户出现负值，无法弥补亏损，最终导致了一系列的投诉和争议。
16《专家学者谈慈善财产的性质、发展及立法》，网址：http://www.fxcxw.org.cn/dyna/contentM.php?id=23897。
171999年《公益事业捐赠法》立法时，国内出现若干起金融机构清算倒闭事件，客观上推动了“安全”成为慈善组织投资三原则之一。
18该观点收录于中国资产管理论坛编写的《中国基金会投资报告(2018)》，网址：http://upload.jnlc.com/2019/0329/1553838914760.pdf。