1. 引言
宝能并购万科一案无疑是近年来商界的一场风波巨浪，引发了广泛的关注和讨论。这起事件不仅牵涉到两家知名企业的命运，更在深层次上反映了当前中国资本市场并购活动的复杂性和多元性。从表面上看，宝能并购万科似乎是一场简单的商业交易，但背后却隐藏着诸多复杂的动机和考量。宝能并购万科一案之所以引起如此大的轰动，也在于其背后所涉及到的利益纠葛、市场竞争以及监管政策等复杂因素[1]。本文在回顾“宝万之争”事件的基础上，主要从宝能并购万科带来的财务效应、经营效应、管理效应以及价值效应这四个方面，深入探讨宝能并购万科的动机。最终基于该案例，向其他有并购意向的企业提出相应的并购优化建议。
2. “宝万之争”事件回顾
万科虽然经营业绩非常优秀，但是万科在A股的股价长期一直在4块到9块之间，第一大股东华润集团的持股比例也仅为14.89%，更多的股票则是散落在二级市场中，这也意味着万科是一家没有控股股东或实际控制人的超级企业[2]。因此股价便宜，股权分散，一时之间，万科集团成为了各大投资者资眼中的“香饽饽”。
自此宝能系展开一系列攻势，经过多次举牌，持股比例超过10%，导致王石不得不与姚振华展开谈话，但最终两人不欢而散。因此王石求援华润，但是华润一方面不想再增加对万科的投入，一方面又想维护现有的权益，于是双方出现矛盾，华润拒绝帮助万科。随后宝能系第三次举牌，股权占比超过华润成为第一大股东。此时华润才开始增资扩股，继而超过宝能系成为第一大股东。但意外的是，安邦保险加入纷争，导致万科的境况更窘迫。
王石被迫无奈寻找“白衣骑士”，王石第一个找的是深圳地铁，希望深圳地铁来入股。但深圳集团作为国资企业，入股流程审批过程太复杂，王石等不了，于是就找到了许家印。一番努力下，恒大集团通过持续的持股拥有了万科14.07%的股份。就在恒大一鼓作气之时，深证地铁就从原万科集团第一大股东手里买到了15.03%的股权，成为除姚振华外的第二大股东。就在此时证监会和保监会开始下场，并对姚振华这种恶意收购的行为进行了审判[3]。最终恒大集团把股份卖给了深圳地铁，就这样，持有将近30%股权的深圳地铁一跃成为万科最大股东。具体股权变动的数据见表1。
Table 1. The change process of Vanke’s ownership structure
表1. 万科股权结构变化过程
万科股东 |
2015.7.10 |
2015.7.24 |
2015.8.26 |
2015.12.14 |
2015.12.11 |
2016.8.9 |
前海人寿 |
5.00% |
5.93% |
6.66% |
6.66% |
6.66% |
6.66% |
钜盛华 |
0.00% |
4.07% |
8.38% |
13.35% |
15.79% |
18.74% |
续表
宝能集团 (前海人寿 + 钜盛华) |
5.00% |
10.00% |
15.04% |
20.01% |
22.45% |
25.04% |
华润 |
14.89% |
14.89% |
14.89% |
15.23% |
15.23% |
15.29% |
安邦 |
0.00% |
0.00% |
0.00% |
0.00% |
5.00% |
618% |
恒大 |
0.00% |
0.00% |
0.00% |
0.00% |
0.00% |
5.00% |
3. 宝能并购万科动机分析
3.1. 财务协同效应
万科集团并购前后偿债能力分析。速动比率及资产负债率有一定程度上的提升，表明万科集团独立性下降，短期债务和长期债务压力增加，风险较高，偿债能力比较弱的，显示了其存在一定的财务风险。可见，并购对企业在资金方面有所影响，导致债务比率增加，资金流动性差，企业并没有得到更好的发展。具体数据及变化趋势见表2及图1。
Table 2. Analysis of solvency of Vanke Group from 2014 to 2018
表2. 2014~2018年万科集团偿债能力分析
|
2014年 |
2015年 |
2016年 |
2017年 |
2018年 |
速动比率 |
0.43 |
0.43 |
0.44 |
0.5 |
0.49 |
资产负债率 |
77.20% |
77.70% |
80.50% |
84% |
84.60% |
Figure 1. Changes in the solvency of Vanke Group from 2014 to 2018
图1. 2014~2018年万科集团偿债能力变动
万科集团并购前后盈利能力分析。销售净利率及净资产收益率均大幅度提升，说明并购一系列的事件并没有对企业的盈利能力产生影响。并且在深圳地铁的加持下，其生产能力和获取利润的能力逐步增强。并且2017年是我国房地产行业调控政策最严厉的一年，为了遏制过快上涨的房价，管理机构加大力度出台各项政策，对房地产打击巨大。但是万科集团依旧凭借着规模扩张和投资并购，提升其盈利能力。具体数据及变化趋势见表3及图2。
Table 3. Analysis of Vanke Group’s profitability from 2014 to 2018
表3. 2014~2018年万科集团盈利能力分析
|
2014年 |
2015年 |
2016年 |
2017年 |
2018年 |
销售净利率 |
13.17% |
13.27% |
11.79% |
15.32% |
16.55% |
净资产收益率 |
17.86% |
18.09% |
18.53% |
21.14% |
21.68% |
Figure 2. Changes in profitability of Vanke Group from 2014 to 2018
图2. 2014~2018年万科集团盈利能力变动
根据上文对万科集团财务指标的分析，从2016年到2017年，万科公司的偿债能力和盈利能力均有所提升，其中总资产净利率上升标志着公司已步入新的发展阶段。这次并购为新万科创造了价值。
基于财务协同效应，宝能并购万科给万科集团在财务方面带来了收益。其一，宝能并购万科可以获得更高的投资回报率。万科作为中国房地产市场的龙头企业，具有良好的盈利能力和稳定的现金流。并购成功后，宝能集团可以“霸占”万科的市场地位，从而扩大其市场占有率，提高竞争力以便获取高额的利润和收益。其二，宝能并购万科可以实现资本增值。万科作为中国房地产市场的领导者，其房地产项目和土地储备具有较高的价值。宝能集团可以利用万科的资产增值潜力，实现自身资本的增值。其三，宝能并购万科可以实现经济规模效应。合并后，宝能和万科可以共享资源、优化成本和提高效率。通过整合运营和管理，可以实现规模化的效益，从而降低成本、提高盈利能力[4]。其四，宝能并购万科可以实现投资组合的多元化。宝能在多个行业和领域都有投资，可以将房地产业务纳入其多元化的投资组合中，从而分散风险并实现更好的资产配置。总之，宝能此次并购在财务方面取得了良好的收益。
3.2. 经营协同效应
万科集团2014~2018年，万科集团的存货周转率和总资产周转率，整体呈波动趋势，并在2015年达到最高值，总资产周转率和存货周转率在2017年有小幅下跌。存货周转率和总资产周转率的下降表明公司没有有效地管理和使用其存货和总资产。意味着公司在管理和运营方面存在问题。说明并购使得万科的营运能力下降，公司经营状况受到影响。具体数据及变化趋势见表4及图3。
基于经营协同效应，宝能并购万科并没有改善万科的经营管理，提高日常运营效率。宝能并购万科希望可以利用其遍布全国的资源，实现并购双方的优势互补，同时降低相应的交易成本。首先，宝能集团可以扩大自身在房地产市场的市场份额。万科作为中国房地产行业的领导者之一，拥有大量的房地产项目和土地储备。通过并购，宝能集团可以快速扩大自身的业务规模和市场份额，进一步加强在房地产市场的竞争力。其次，宝能并购万科可能是为了实现业务协同效应。因为万科具有全国范围内的分布和覆盖，拥有良好的销售网络和客户群体。宝能集团可以通过与万科的合作，实现销售网络和客户资源的互补，提高销售效率和客户满意度[5]。最后，宝能并购万科可能是为了增加自身的利润和现金流。万科作为一家盈利能力强的房地产开发商，具有稳定的现金流和丰厚的利润。通过并购，宝能集团可以分享万科的盈利和现金流，提高自身的盈利能力和现金流水平。总之，虽然在报表数据上未能体现出宝能并购万科带来的经营效应，但是万科雄厚的实力可以支撑宝能在房地产行业更上一层楼。
Table 4. Analysis of Vanke Group’s operating capacity from 2014 to 2018
表4. 2014~2018年万科集团营运能力分析
|
2014年 |
2015年 |
2016年 |
2017年 |
2018年 |
存货周转率 |
0.3 |
0.4 |
0.4 |
0.3 |
0.28 |
总资产周转率 |
0.3 |
0.35 |
0.33 |
0.24 |
0.22 |
Figure 3. Changes of Vanke Group’s operating capacity from 2014 to 2018
图3. 2014~2018年万科集团营运能力变动
3.3. 管理协同效应
基于管理协同效应，宝能并购万科帮助其公司在管理效率和能力方面得到相应提升，通过双方管理经验的交流和磨合，双方的综合管理效率得到了显著提高。随着新董事会的形成，管理层有望彻底解决治理层面的问题，专注于公司的快速发展。这次股权之争为万科注入了新的活力，进一步完善和改进了公司的治理体系。
首先，宝能并购万科的核心动机之一在于实现管理资源的深度整合。万科作为中国房地产行业的佼佼者，其管理团队不仅经验丰富，而且高效务实，具备卓越的战略眼光和执行能力。宝能深知，在快速发展的房地产市场中，优秀的管理资源是企业保持竞争力的关键。因此，通过并购万科，宝能期望能够将双方的管理资源进行有机整合，实现资源共享和优势互补，从而进一步提高整体管理效能，为企业的长远发展奠定坚实基础。
其次，宝能并购万科也是为了提升自身的管理水平。万科在房地产开发、销售以及物业服务等方面，积累了丰富的管理经验和成功案例。这些宝贵的经验对于宝能来说，无疑是一笔巨大的财富。通过并购，宝能可以近距离地学习和借鉴万科的管理模式、运营策略以及风险控制机制，从而快速提升自身的管理水平，增强企业的综合实力和竞争力。
此外，宝能并购万科还有助于促进人才的交流与培养。万科的管理团队和专业人才队伍中，不乏行业精英和骨干力量。他们具备深厚的专业知识和丰富的实践经验，是企业发展的核心力量[6]。通过并购，宝能可以与万科的管理团队和专业人才进行深度合作和交流，共同探索房地产行业的发展趋势和未来方向。同时，宝能还可以借助万科的人才培养机制，为自身培养更多优秀的管理人才，为企业的长远发展提供有力的人才保障。
总之，宝能并购万科不仅是为了实现管理资源的整合和提升自身管理水平，更是为了促进人才的交流与培养，从而为企业的长远发展注入新的活力和动力。这一并购行动不仅体现了宝能在房地产市场上的雄心壮志，也展示了其在企业管理和人才培养方面的远见卓识。
3.4. 价值协同效应
从2015年宝能开始并购万科，万科股价持续攀升，从起初的11元左右，至2018年年初已经实现了三倍的增长，充分展现了投资者对万科A股的价值认同。从财务报表中可以看出，万科的总负债有所上升，但由于融资成本的降低，企业能够更轻松地利用外部资金来推动发展，进而提升核心竞争力。并购后，万科的总资产呈现出明显的增长趋势，此次并购为万科带来了有形资产的增值，为企业创造了显著的价值。具体数据见表5。
Table 5. Analysis of Vanke Group’s value-added effect from 2014 to 2018
表5. 2014~2018年万科集团价值增值效应分析
|
2015年 |
2016年 |
2017年 |
总资产(元) |
6113亿 |
8370亿 |
1.17万亿 |
总负债(元) |
4750亿 |
6690亿 |
9787亿 |
市盈率 |
16.72 |
12.7 |
13.8 |
市净率 |
2.69 |
2.26 |
2.82 |
股价(元) |
11.1 |
17.7 |
31.2 |
基于价值协同效应，宝能并购万科帮助双方提升了公司价值。其一，宝能并购万科是为了实现资产增值。万科拥有大量的房地产项目和土地储备，这些资产具有较高的价值潜力。通过并购，宝能集团可以利用万科的资产增值潜力，提高自身资产的价值。其二，宝能并购万科是为了实现品牌增值[7]。万科作为中国房地产行业的知名品牌，具有较高的品牌价值和市场认可度。宝能集团可以借助万科的品牌影响力，提升自身的品牌价值，进一步扩大市场份额和影响力。其三，宝能并购万科是为了实现技术增值。万科在房地产开发和建设方面拥有丰富的经验和专业知识，以及先进的技术和工艺。并购后，宝能可以借鉴万科的技术和工艺，提升自身的技术水平，提高工程质量和效率，从而增加项目的价值。总之，宝能并购万科可以使得其在多方面的价值得到提升。
4. 建议
4.1. 了解市场环境，谨慎评估企业
在制定并购动机时，企业需要深入了解所在资本市场的发展趋势、竞争态势和政策环境。根据市场的需求和变化，确定并购的动机和目标，确保能够适应市场的变化和需求。在挑选并购企业时，企业不仅需要审慎评估目标企业的价值，而且要坚持根据自己的实际情况进行选择，客观地评价自身的资源和实力，避免因为过于乐观而造成决策错误[8]。在确定并购公司以及并购动机时，企业应该对被并购公司的价值增值潜力进行充分研究，评估其资产价值、品牌价值、技术优势、管理水平等，确保并购能够实现预期的价值增长和效益提升。企业还需检查自身资金链，放置在并购过程中没有足够的资金供应。最后，企业需要预先评估并购时，将会面临的风险和挑战，例如，运营整合的困难、文化冲突、员工离职等，依据评估制定相应的风险管理和应对措施，保障并购能够顺利实施并取得预期的效果。
4.2. 注重内部整合，发挥协同效应
在业务整合方面，我们需要调整业务结构和比重，评估并确定新组织的最佳结构，以最大限度地发挥资源和能力的协同效应[9]。在并购后企业需要重视沟通和协作，确保各部门和团队之间的协同工作，避免信息孤岛和冲突。同时进行财务整合，及时对被并购企业进行业务战略整合，通过优化财务资源配置，发挥各方优势，加强价值创造。其次促进两个组织的管理人员和员工的融合，为其建立一个积极的工作环境，鼓励团队合作和知识共享。并且提供培训和发展机会，帮助员工适应新的工作要求。除此之外，企业还需建立监控和评估机制，定期评估并购整合的进展和效果，根据评估结果进行调整和改进，确保整合能够持续发挥协同效应[10]。因此，企业发生并购后，必须注重并购后的内部整合，以发挥协同效应。